范云朋 张鹏 郑联盛 | 地方债务管理研究报告（上篇）
■ 范云朋 中国社会科学院金融研究所金融风险与金融监管研究室、助理研究员
■ 张 鹏 中国社会科学院金融研究所博士后
■ 郑联盛 中国社会科学院金融研究所金融风险与金融监管研究室主任、研究员
摘 要
2023年地方政府债券
及城投债市场回顾
创业投资加大科技型企业投资力度2023年地方政府债券及城投债市场回顾
分地区来看，东部地区地方政府债务余额较高，为17万亿元，占比41.93%，但负债率较低，偿债压力较小，中部地区地方政府债券余额9.79万亿元，占比24.16%，而东北地区、西部地区地方政府债券余额分别为7.41和10.74万亿元，占比分别为7.41%和26.50%，西部地区和东北地区部分省份负债率较高，偿债压力较大。根据各省份预决算报告数据，2023年地方政府债务余额排名靠前的省份有广东（2.70万亿元）、山东（2.39万亿元）、江苏（2.27万亿元）、四川（2.02万亿元）和浙江（1.96万亿元），其中除四川外均属于东部发达省份，且这几个省份负债率普遍较低。
2023年城投债市场回顾
分区域看，2023年，江苏和浙江仍是发行规模头部地区，天津、河南、山东增长较快。江苏和浙江城投债发行规模分别以12303.8亿元和6391.1亿元位居前二，两地合计发行规模占城投债总发行总额的39%，大幅领先其余省份。山东、天津、河南、湖南、四川、湖北、重庆等7个地区属于第二梯队，发行规模在2000-4000亿元。城投债主要发行地区中（发行规模1000亿元以上），天津、河南、山东、陕西、广东、浙江的发行量增速均在30%以上，其中天津的发行规模同比增长45.9%。然而，地方经济和财政实力较弱的宁夏、西藏、辽宁、甘肃、黑龙江、青海、海南、内蒙古等8个地区的城投债发行规模则不足100亿元。
从城投债评级来看，城投债券发行主体级别正向高等级迁移。AA＋级城投平台是发债主力，发行规模和占比居首，同比增长1.74%和2.96%；AA级为代表的低评级主体城投债发行规模和支数占较上年有所下降，较2022年降幅有所收敛，同时AAA级城投债券发行规模与上年基本持平。新发债方面，2023年城投债新发主体1298支含债项评级，占全部发行债券的16%。其中债项级别以AAA（52%）和AA+（40%）为主。
发行期限方面，城投债发行以5年期及以内的中短期限品种为主。5年期及以下债券占比95.96%，较2022年高4.23个百分点。其中，1年期及以内和3年期债券占比持续增长，均为31%左右。5年期债券占比22.79%，比2022年下降7个百分点。总体来看，城投债券发行短期化趋势愈发明显。城投债融资期限趋于短期化会造成两个方面的影响。一是城投融资总体成本可能会提高，导致其未来面临更大的成本收益匹配压力。二是城投平台企业融资期限明显短于基建项目投资周期，这意味着城投公司必须通过滚动融资来维持项目运转。如果城投公司依靠自身融资和未来项目收益难以有效还本付息，这最终有可能对地方财政带来一定的或有偿付要求。
2. 城投债余额情况
从发债主体评级方面来看，AAA、AA+的债券发行占比分别为28.1%、43.6%，同比增加1.74%和2.96%，且AA级及以上债券合计占比达到了99.2%，表明城投债券发行主体级别正向高等级迁移。未来，低信用评级的城投主体发行债券难度将会进一步提高。
2023年地方债务管理重大举措
制定实施一揽子化债方案
2023年以来，我国宏观政策调整致力于扩大内需、改善结构、提振信心和优化增长，并且积极应对和化解重点领域风险，从而推动经济稳中向好发展。地方政府债券作为跨周期和逆周期宏观调控工具的属性不断强化，着力推动建立政府债务管控长效机制，是推动经济高质量发展转型的重要基石。2023年地方债务管理相关政策着力于严防地方债务风险、提升专项债资金使用效益、制定实施一揽子方案化解存量债务，严格遏制新增或有债务等举措。由于，房地产市场低迷，政府土地出让金和税收收入有所减少，叠加债务集中到期压力，一些地方政府面临财政紧平衡状况，在此背景下，特殊再融资债重启发行，有效地降低地方债务风险特别是流动性风险。加快化解存量隐性债务、严格遏制新增隐性债务，妥善化解地方债务风险，坚持守住不发生系统性风险的底线成为2023年财政金融工作的重中之重。
1. 压实各方主体责任
参考过往两轮化债进程，压实地方政府责任仍然是本轮化债的起点和前提。2023年3月5日，第十四届全国人民代表大会第一次会议，强调防范化解地方债务风险，保障基层财政平稳运行，强化跨部门协作监管，压实各方责任，从资金供需两端加强监管，遏止新增隐性债务。压实地方责任的原则是“省负总责，地方政府各负其责”。2023年8月，湖南省政府常务会议原则通过《湖南省防范化解地方债务风险工作方案（送审稿）》，成为首个公开披露通过省级化债方案的省份。
2. 重启特殊再融资债券
2023年7月24日，中共中央政治局会议首次提出，制定实施一揽子化债方案，以妥善化解地方债务风险。同年8月，十四届全国人大常委会第五次会议审议再次强调“一揽子化债政策”，表明中央政府对于隐债化解的态度从偏限制性转变为偏支持性，一揽子化解地方债务政策进入落地阶段。一揽子化债政策的政策工具或包括：特殊再融资债券、应急流动性金融工具(SPV)和降息展期等。其中，特殊再融资债券成为一揽子化债方案的重要工具，其通过以时间换空间、引导地方隐债显性化，进而降低地方政府偿债压力。2023年9月26日，内蒙古政府颁布的九期至十一期再融资一般债券信息披露显示，内蒙古政府拟于2023年10月9日发行663.2亿元再融资债，募集资金用途是偿还政府负有偿还责任的存量债务，这也拉开了特殊再融资债券化债的序幕。在财政部等推动下，多个省份相继发行了约1.4万亿元特殊再融资债券，用以偿还存量政府债务，实现展期降息，有效缓释了地方债务风险。截至2023年12月末，27个省市区特殊再融资债券发行总额约1.39万亿元，重点向债务压力大的西部地区和东北地区倾斜，其中，贵州发行规模超过2000亿元，天津、云南、湖南、内蒙古、辽宁亦超过千亿元，有效缓释了部分区域债务风险，促进地方债务可持续发展。
目前看，四季度重启发行的特殊再融资债券是一揽子化债方案中力度最大、影响最大、效果最明显的化债方案。一方面，特殊再融资债券不仅有利于稳定市场预期，还有利于缓释流动性风险。另一方面，特殊再融资债券通过债务置换将隐性债务显性化，有利于推动建立地方政府债务监管长效机制。当然，从另一方面考虑，特殊再融资债券在一定程度上可能强化了刚性兑付思维，并潜藏一定的道德风险。
3. 统筹协调金融支持地方化债
2023年8月18日召开的中国人民银行、国家金融监管总局以及证监会联合召开电视会议，要求金融部门统筹协调金融支持地方债务风险化解工作，丰富防范化解地方债务风险的措施。地方政府与商业银行磋商进行债务重组。这要求地方政府要和债权人（商业银行、信托公司等金融机构）进行协调谈判，通过债务重组来降低债务成本、拉长债务期限，最终实现双赢的结果。2023年9月20日召开的国务院政策例行吹风会进一步强调，要指导金融机构积极稳妥支持地方债务风险化解，建立常态化的融资平台金融债务监测机制。2023年10月21日，在第十四届全国人民代表大会常务委员会第六次会议提出，引导金融机构与重点地区融资平台平等协商，依法合规、分类施策化解存量债务风险。2023年12月召开的中央经济工作会议明确提出，统筹好地方债务风险化解和稳定发展，经济大省要真正挑起大梁，为稳定全国经济作出更大贡献。人民银行协调相关部门采取多项措施，积极引导金融机构按市场化、法治化原则，分类施策化解存量隐性债务、遏制新增隐性债务。
4. 增发特别国债
现实中，城市投融资平台的融资成本要显著高于地方政府债券与国债的融资成本，城投平台公司普遍亏损、须通过滚动融资来维持项目运转。2023年10月21日，在第十四届全国人民代表大会常务委员会第六次会议通过表决，批准中央财政增发1万亿国债作为特别国债管理，全部通过转移支付方式安排给地方使用，用于灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力。中央政府直接用发行国债和省级政府一般债的方式去融资，避免由地方政府及其融资平台以更高成本去融资。此前中国曾三次发行过特别国债，本次增发国债在中央和地方债务负担分配上有所不同，此次增发国债将全部通过转移支付方式安排给地方使用，全部纳入预算赤字，还本付息由中央承担，不增加地方偿还负担，展现出中央加杠杆的财政政策新动向。
5. 设立应急流动性贷款
2023年11月8日，在金融街论坛上，中国人民银行表示，在必要时，对地方政府暂难偿还的债务（含公开债券及非标贷款）提供“紧急性”的流动性支持，但最长期限不得超过两年，需要地方提供抵质押品，仅可用于“紧急性”事项。所谓“必要时”是指基于特殊再融资债券化债、贷款置换债务的工具和手段，地方仍无法化解融资平台债务时，才能申请应急流动性贷款支持。
完善专项债券项目管理
在外部环境更趋复杂严峻，国内经济多重困难交织叠加的影响下，社会资本投资意愿持续低迷，专项债项目可以更好发挥对社会投资不足的补充作用，同样对稳定宏观经济起到了积极的促进作用。
1. 合理扩大专项债资金使用范围
专项债资金投向精准、使用高效，才能更好的发挥其稳增长、防风险效能。在专项债使用及管理上，财政部持续部署加快专项债资金使用进度，于10月底前使用完毕。与此同时，监管部门还要求各地方政府严格把控专项债券项目管理、提高使用效率和效益。2023年6月29日，《第十四届全国人民代表大会财政经济委员会关于2022年中央决算草案审查结果的报告》中，全国人大财经委建议，指导地方扎实做好项目库建设和前期准备工作，提升债券资金使用效率和效益。2023年8月，财政部发布的《2023年上半年中国财政政策执行情况报告》，指出要完善地方政府专项债券项目管理，严禁将专项债券用于各类楼堂馆所、形象工程和政绩工程以及各类非公益性资本支出项目，且严格执行专项债违规处理处罚机制，2023年3月，财政部《关于2022年中央和地方预算执行情况与2023年中央和地方预算草案的报告》，提出加强专项债券投后管理，健全项目管理机制，按时足额还本付息，确保法定债券安全使用。
推动建立地方债务监管长效机制
1. 稳妥化解存量隐性债务
在加强地方政府债务管理方面，中央多次提出建立地方债务监管长效机制。近年来，财政部门坚持加强政府债务管理，在以“遏增量、化存量”为主线出台一系列防范化解地方债务风险机制措施的基础上，探索建立长效监管制度框架，稳妥化解隐性债务存量，地方隐性债务减少1/3以上。2023年3月，财政部《关于2022年中央和地方预算执行情况与2023年中央和地方预算草案的报告》（以下简称《预算草案报告》）提出，督促省级政府加强风险分析研判，定期监审评估，加大对市县工作力度，立足自身努力，逐步降低债务风险水平，稳妥化解隐性债务存量。2023年6月29日，在第十四届全国人民代表大会财政经济委员会上，全国人大财经委建议，强化法定债务监管，坚决遏制隐性债务增量，有效识别和防控各种变相举债行为，稳步推进地方政府债务合并监管，推动建立统一的长效监管制度框架。北京、上海、广东等地区均开展全域无隐性债务试点，为全国其他地区全面化解隐性债务提供有益探索。在此基础上，财政部持续加强常态化监管，对化债不实等违规举债行为严格落实终身问责制，在持续加大存量风险化解力度的同时，强化源头管控，完善风险防范、预警和处置机制，进而探索地方隐债监管的长效监管机制。
2. 杜绝新增隐性债务
目前城投公司非标借债或政府对企业欠款，部分仍未被纳入到财政部全口径地方债务监测系统，相关债务监管需要进一步透明化。隐性债务主要包括两类：一是2014年底经审计甄别确认的地方“负有担保责任”的债务；二是2015年《新预算法》实施后，地方政府在法定举债限额外，直接或承诺以财政资金偿还、以及提供隐性担保等方式举借的债务。2023年9月20日通过的《清理拖欠企业账款专项行动方案》，强调省级政府要对本地区清欠工作负总责，抓紧解决地方政府拖欠企业账款问题。而这一部分欠债天然具有隐蔽性、不易监管的特点。目前我国尚未形成健全的地方政府债务统计监测系统，对于融资规模大、债务杠杆率高的重点地区，缺乏完善的风险监测预警机制。相比于债务统计，地方政府资产家底更不清晰。这不仅是因为资产统计面临估值定价、账实不符方面的难题，更主要的是，一些政府资产存在多元管理、权属不清的问题。
图表（略）
